近期，江苏知原药业向港交所主板申请上市。距2024年撤回深交所IPO，已近两年。此次赴港，其资本方向转变，从仿制药产能，转向聚焦皮肤药、功效护肤品与线上运营。
此前，知原药业斩获2.65亿元Pre-IPO融资，创新工场、欧莱雅系凯辉资本、阿里健康等纷纷入局。同期，线上收入占比持续上扬，2026年一季度已升至61.8%。
不过，渠道转型与资本助力，并未缓解公司经营压力。营收虽涨，盈利不稳、销售费增、客户集中、研发不足等问题仍在。
对知原药业来说，赴港上市不只是融资路径的调整，更是对其全新商业模式能否稳健运转的关键考验。
知原药业创立于1999年，核心业务涵盖外用皮肤科药物、医疗级护肤品，以及肾病领域相关药品。
2023年，知原药业首度向A股主板发起冲刺，拟募资7.01亿元，资金重点投向制剂基地改扩建与研发中心搭建。彼时，公司仍聚焦药品生产，同步推进皮肤药与肾病药业务。
知原药业在2023年A股招股书中显示，2020到2022年，其市场推广费用从1.14亿元一路涨到了2.6亿元。
随着线上营销投入增多，公司靠电商获客的销售模式成型。但该模式在A股审核中被盯上，监管严查推广费是否真实、合理。
同时，产能利用率也拖慢了知原药业的扩产节奏。招股书显示，2021到2023年，片剂产能利用率分别为16.69%、22.9%、35.79%，远低于扩产规划。
研发层面，公司长期聚焦仿制药与改良剂型，创新药储备不足，这和A股市场青睐创新药企业的估值逻辑并不契合。
2024年10月，知原药业主动撤回A股上市申请，转而冲刺港股。港股对消费医疗、品牌医药类企业包容度更强，为知原药业的战略转型留出了余地。
赴港前，公司聚焦“皮肤健康平台”调整业务。2023至2025年，皮肤科产品收入从7.79亿增至11.61亿，占比升至87.7%。公司还将2021年推出的“质润”作为核心，打算融合药品研发与护肤渠道，拓展用户。
渠道上，知原药业发力线上。招股书显示，2023到2025年，线上收入占比从46.4%升至58%，2026年一季度达61.8%。同时，公司引入阿里健康等资本，想借线上医疗和电商资源，提升商业化能力。
知原药业现有超50款商业化产品，近三年在皮肤科外用药的申报与获批数量上，稳居国内前列。
弗若斯特沙利文数据显示，按出厂价核算，2025年公司已跻身中国外用皮肤病药物制造企业第六位。
但规模扩大，利润却没跟上。港股招股书显示，2023至2025年，知原药业营收逐年上涨，净利润却大幅波动，分别为1.46亿、0.48亿、0.96亿。2026年一季度，收入增长14.86%，利润却同比暴跌66.7%。
销售投入攀升，成为拖累利润的关键。2023到2025年，知原药业销售费用依次为4.07亿、4.56亿、4.75亿，三年合计13.38亿，占营收比重偏高。而同期研发投入却明显不足，费用仅为0.48亿、0.6亿、0.71亿。
渠道集中度同样引发市场担忧。招股书披露，2023到2025年，知原药业前五大客户收入占比依次为64.9%、53.2%和53.4%，2026年一季度仍高达47.5%。
阿里健康不仅是知原药业核心客户，还兼具股东与供应商双重身份，这种多重关联，让市场格外关注交易的独立性。
另外，公司扩产也面临产能消化难题。2025年，半固体、液体、固体制剂及中成药的产能利用率分别为36.3%、76.8%、39.5%、20%。
由于部分产能仍闲置，后续新增投入能否带动收入增长，还得看市场需求情况。
从行业态势来看，国内外用皮肤病药物市场持续增长。据弗若斯特沙利文数据，2025年中国该市场规模约278亿元，预计到2030年将攀升至451亿元。
但对知原药业来说，能否摆脱营销依赖、强化研发实力，并把质润等护肤业务做大，将左右其港股上市后的长远发展。
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